Cuáles fueron las llaves que destrabaron la negociación

El adelantamiento en el cronograma de pagos y la promesa de modificaciones en las cláusulas legales de los nuevos bonos fueron las llaves que destrabaron el conflicto entre el gobierno y los clubes de acreedores. Así se desprende del comunicado conjunto del Ministerio de Economía y los representantes del Grupo Ad Hoc de Bonistas Argentinos, el Comité de Acreedores de Argentina y el Grupo de Bonistas del Canje. Las nuevas condiciones deberán ser plasmadas en un documento que servirá como adenda a la oferta de canje enviada a la SEC estadounidense.

Estos cambios llevarán a una nueva postergación en la fecha límite para la reestructuración, que pasará a ser el lunes 24 de este mes, mientras que la liquidación de la operación se mantiene para el 4 de septiembre. Pero a diferencia de las otras prórrogas, que buscaban oxígeno para seguir negociando, esta se otorga con un acuerdo virtualmente cerrado.

Las variaciones introducidas no son muchas y respetan la esencia de la propuesta elaborada por Economía. Así y todo, permitirán que los acreedores puedan contabilizar los títulos a un mayor valor presente neto, porque cobrarán más rápido y tendrán ese dinero disponible para invertirlo en otras operaciones. En concreto, según el texto difundido en la madrugada de este martes (extraño horario que da idea de la importancia que se le asigna al tema), las fechas de pago de intereses y amortizaciones se adelanta dos meses, a enero y julio de cada año; el bono por intereses devengados se terminará de cancelar en 2029, un año antes de lo previsto; y también se anticipa en un año el comienzo de la amortización de los títulos con vencimiento en 2030 y 2038 (lo harán desde julio de 2024 y julio de 2027 respectivamente).

Esos elementos llevan el valor presente neto promedio de la oferta a 54,8 dólares por cada 100 de valor nominal, partiendo la diferencia de tres dólares que había entre las partes. Aunque ese plus pueda ser significativo para los acreedores, para el gobierno no representa un cambio importante: logró mantener los tipos de interés ascendentes, que arrancarán en niveles mínimos (0,125% anual), y se aseguró un período de cuatro años con vencimientos relativamente bajos. Y sobre todo, cumplió con la premisa de no pagar «ni un centavo más», como lo había ordenado el presidente Alberto Fernández. Cierto es que desde 2025 habrá que pagar unos U$S 9 mil millones anuales y que hacia 2028 esa suma trepará a U$S 13 mil millones. Pero aun así, esos valores son menores de los que el país debía abonar en este 2020 antes de que se planteara la reestructuración.

Esta postergación en los vencimientos de capital libera las manos Fernández para lo que resta de su mandato. También se corresponde con las previsiones del ministro de Economía, Martín Guzmán, de que el superávit fiscal no volvería antes de 2023. ¿Qué podría pasar en ese período? Según un documento del Centro de Economía Política Argentina (CEPA), “se podría esperar un relajamiento de las tensiones cambiarias por un tiempo, posiblemente reflejado en la evolución del dólar CCL (contado con liquidación). A la par, se gana margen fiscal para financiar transferencias a sectores populares (ATP, IFE, jubilaciones, etc). El eventual acceso al crédito internacional en el mediano plazo podría abaratar la financiación de las empresas en un contexto de pandemia donde el apalancamiento es fundamental”.

La cuestión legal

El otro aspecto del acuerdo es el que involucra las cláusulas de acción colectiva (CACs) que acompañan cada bono. Esas disposiciones marcan el umbral de aceptación que se debe reunir entre los acreedores para que un eventual cambio en las condiciones sea forzoso para todos sus tenedores. Los clubes de bonistas más intransigentes querían evitar que el gobierno aplicara la reasignación (el derecho de retirar ex post algunas series y reinterpretar el nivel de aceptación) para asegurarse el éxito del canje.

En ese sentido, el comunicado es bastante vago. El gobierno sólo dice que “ajustará ciertos aspectos de las cláusulas de acción colectiva en los documentos de los nuevos bonos” y que lo hará “sujeto a la oportunidad en que se evidencie su apoyo por parte de la comunidad internacional en sentido general”, lo que lo pone en un limbo del que sólo podrían sacarlo otros organismos internacionales, como el FMI, el G20 o la Asociación Internacional de Mercados de Capitales (ICMA), que establece los protocolos para las emisiones de deuda. Habrá que esperar a la adenda de la oferta para conocer el grado de esos ajustes y cuál fue el compromiso que tomó Guzmán.

De todas maneras, al igual que en el aspecto económico, estas condiciones adquieren mayor importancia para los acreedores, que quieren marcar el terreno para futuras reestructuraciones. Para el gobierno, la cuestión puede tornarse abstracta si logra un nivel de adhesión al canje tan alto que dispare esas CACs, lo que incluso le permitiría evitar holdouts (acreedores que se mantengan afuera del acuerdo) que inicien litigios judiciales por su cuenta.

A pesar de la satisfacción que reina en despachos oficiales, conviene recordar que esta reestructuración sólo abarca los títulos bajo legislación extranjera en manos de acreedores privados, que totalizan unos U$S 66.800 millones. Quedan otros tramos de la deuda pendiente, como los compromisos en dólares bajo ley local (cuyo marco general trata el Congreso), los organismos internacionales y sobre todo, el FMI. Este acuerdo parcial es una buena base de partida para encarar esas batallas.